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A股龍頭股到底貴不貴,？我們認(rèn)為,，在A股國際化趨勢(shì)下，應(yīng)越來越重視A股估值國際比較,。當(dāng)前A股處于消耗性博弈格局，波動(dòng)率下行，自然人賬戶數(shù)量同比增速持續(xù)下滑,，而陸股通北向資金已成為當(dāng)前A股重要的邊際交易力量，影響A股“以龍為首”風(fēng)格,。應(yīng)站在全球?qū)Ρ纫暯窃u(píng)估A股龍頭股估值,，作為研判龍頭股走勢(shì)參考之一。我們對(duì)比框架包括：個(gè)股估值對(duì)標(biāo),、行業(yè)估值對(duì)標(biāo),、剔除行業(yè)估值水位差考察龍頭股折溢價(jià)程度差異,。
A股龍頭股PE對(duì)標(biāo)海外：PE溢價(jià)，PEG優(yōu)勢(shì)顯著
我們選擇主要發(fā)達(dá)市場(chǎng)(美/英/日/德),、亞洲新興市場(chǎng)(香港/臺(tái)灣/韓國)同行業(yè)龍頭股作為對(duì)標(biāo)對(duì)象,；以PE(滾動(dòng)+動(dòng)態(tài)+PEG)作為橫向?qū)Ρ戎笜?biāo)。我們發(fā)現(xiàn)：雖然A股龍頭股滾動(dòng)PE和動(dòng)態(tài)PE大多已略高于海外(發(fā)達(dá)+新興),，但PEG普遍顯著低于發(fā)達(dá)市場(chǎng)(部分啤酒釀造商,、汽車制造商等行業(yè)龍頭個(gè)股除外)。同時(shí),，A股部分龍頭股在新興市場(chǎng)存在稀缺性(如家庭裝飾品,、貿(mào)易公司與經(jīng)銷商、釀酒商與葡萄酒商,、消閑設(shè)施,、醫(yī)療保健設(shè)備等).
A股行業(yè)估值普遍高于海外，行業(yè)生態(tài),、博弈因素等差異貢獻(xiàn)水位差
上述跨市場(chǎng)個(gè)股估值溢價(jià)對(duì)比結(jié)果,，一部分由同行業(yè)跨市場(chǎng)估值水位差貢獻(xiàn)。A股大部分消費(fèi),、金融和TMT行業(yè)PE均高于海外市場(chǎng)(新興+發(fā)達(dá)),。行業(yè)生態(tài)(行業(yè)集中度/行業(yè)生命周期等)、博弈因素(市場(chǎng)制度/投資者結(jié)構(gòu)),、利率環(huán)境共同導(dǎo)致了跨市場(chǎng)估值水位差,，具體體現(xiàn)為：整體估值溢價(jià)，且小票估值溢價(jià),、大票估值折價(jià),。A股國際化、經(jīng)濟(jì)全球化趨勢(shì)下,，跨市場(chǎng)估值水位差將收窄,，A股整體估值面臨下修，大票估值折價(jià)將持續(xù)修復(fù),。但跨市場(chǎng)估值水位差很難完全消除,，應(yīng)從當(dāng)前個(gè)股估值對(duì)比結(jié)果中剔除。
國際對(duì)標(biāo)下,，A股龍頭股相對(duì)本行業(yè)折價(jià)更顯著
我們以跨市場(chǎng)“個(gè)股溢價(jià)倍數(shù)”除以“行業(yè)溢價(jià)倍數(shù)”,，得到“個(gè)股真實(shí)溢價(jià)倍數(shù)”，衡量不同市場(chǎng)給予龍頭股估值溢價(jià)的程度差異,。由于剔除了跨市場(chǎng)估值水位差異的貢獻(xiàn),，“個(gè)股真實(shí)溢價(jià)倍數(shù)”更能精確衡量A股龍頭股估值情況。無論相對(duì)新興還是發(fā)達(dá)市場(chǎng),，A股龍頭股“真實(shí)溢價(jià)倍數(shù)”基本全部小于1(部分制藥,、生物科技,、投資銀行與經(jīng)紀(jì)業(yè)等行業(yè)龍頭股除外)。和海外相比,，A股龍頭股相對(duì)本行業(yè)折價(jià)更顯著,。
行業(yè)集中度上升，繼續(xù)堅(jiān)定“以龍為首”
A股龍頭股不僅享有估值折價(jià)優(yōu)勢(shì),，更受益于行業(yè)集中度提升趨勢(shì)下的市占率與盈利能力雙升,。我們?cè)?月21日跨行業(yè)100頁深度報(bào)告《行業(yè)集中度：格局重塑，以龍為首》中提出,，民資領(lǐng)域優(yōu)勢(shì)龍頭將繼續(xù)受益于行業(yè)集中度提升與中周期盈利修復(fù),，并受益于杠桿再分配。繼續(xù)配置“金色化工”行業(yè)(銀行/有色/化學(xué)原料/工程機(jī)械)龍頭(中國鋁業(yè)/北方稀土/萬華化學(xué)/柳工).
風(fēng)險(xiǎn)提示：個(gè)股估值僅作為跨市場(chǎng)估值研究樣本,，不構(gòu)成個(gè)股估值評(píng)價(jià)和操作建議,。
